Granice władzy agencji ratingowych*

 

W ostatnim czasie było sporo zamieszania odnośnie ocen wiarygodności kredytowej przygotowywanych przez agencje ratingowe, głównie z uwagi na to, że wpływają one na koszt kredytów zaciąganych przez państwa. Wiele unijnych rządów oburzało się na to, że obniżenie ratingu powodowało konieczność podnoszenia oprocentowania emitowanych przez nie obligacji. W sierpniu br. po raz pierwszy w historii obniżono nawet rating USA z poziomu maksymalnego. Czy rzeczywiście agencje ratingowe mają tak wielką władzę? Jak to w rzeczywistości wygląda?

 

Agencje ratingowe to prywatne firmy, które zajmują się oceną ryzyka inwestycji w papiery dłużne wypuszczane przez konkretne podmioty, takie jak banki, instytucje finansowe i inne spółki, państwa czy samorządy, przydzielając odpowiednie ratingi kredytowe według własnej skali oraz oceną wiarygodności samych instrumentów dłużnych. Na tej podstawie inwestorzy, kredytodawcy i podmioty kupujący obligacje podejmują decyzje inwestycyjne na rynku finansowym. Na świecie jest wiele agencji ratingowych, ale w świecie finansów najbardziej liczą się trzy amerykańskie spółki: Standard & Poor’s, Moody’s Investors Service oraz Fitch Ratings (ta ostatnia z francuskim udziałem większościowym). Z polskich agencji ratingowych, które dedykowane są polskiemu rynkowi, można wymienić AFS i EuroRating.

Jak zarabiają agencje ratingowe? Pierwotnie oceny ryzyka kredytowego różnych podmiotów nie były udostępniane za darmo, a jedynie inwestorom-subskrybentom publikacji firm ratingowych, którzy wnosili odpowiednie opłaty. Aktualnie tylko małe amerykańskie agencje ratingowe opierają się na takim modelu biznesowym. Natomiast wielkie agencje ratingowe swoje dochody czerpią ze sprzedaży swoich usług bezpośrednio podmiotom, które w związku z emisją obligacji czy zaciąganiem kredytu chcą zostać ocenione pod względem wiarygodności i ryzyka kredytowego. Subskrybenci otrzymują dokładne raporty, co jednak przynosi agencjom niewielkie dochody, a same oceny są dostarczane opinii publicznej za darmo. Swego czasu amerykańskiemu Kongresowi nie udało się wprowadzić ustawowego nakazu, by za ratingi płacili nie emitenci, jak jest teraz, lecz właśnie inwestorzy, jak to jest w przypadku małych agencji ratingowych.

Wokół działalności agencji ratingowych narosło wiele kontrowersji. Przede wszystkim zarzuca się im, że nie są całkowicie niezależne, gdyż mają zbyt bliskie stosunki z podmiotami, których wiarygodność kredytową mają oceniać. Zdaniem niektórych ekspertów powoduje to konflikt interesów, co uniemożliwia dostarczanie dokładnych i uczciwych ratingów. Mimo że istotną podstawą działania agencji ratingowych jest ich reputacja, to wiele razy zdarzały się im wpadki, a może były to nawet intencjonalne działania, w wyniku których umyślnie źle oceniano ryzyko kredytowe. Najgłośniejsza sprawa dotyczyła Enronu z 2001 roku. Mimo iż firmy ratingowe od miesięcy zdawały sobie sprawę z problemów tej wielkiej amerykańskiej spółki energetycznej, to jeszcze cztery dni przed jej bankructwem ratingi dla Enronu wszystkich trzech największych agencji były na poziomie inwestycyjnym. Podobnie w 2008 roku firma ratingowa Moody’s wysoko oceniała zdolność kredytową Freddie Mac tuż przed tym, jak amerykańscy podatnicy musieli wpompować miliardy dolarów w tę instytucję, by uratować ją od bankructwa. Także amerykański bank Lehman Brothers otrzymał pozytywną ocenę na miesiąc przed upadkiem.

To nie wszystko. Agencje ratingowe oskarżane są o poważniejsze przewinienia. Na podstawie ocen firm ratingowych wielkie amerykańskie fundusze inwestycyjne, emerytalne, ubezpieczeniowe, edukacyjne czy rządowe podejmują swoje decyzje inwestycyjne dotyczące miliardów dolarów. Tymczasem jak pisze Chińczyk Song Hongbing w doskonałej książce pod tytułem „Wojna o pieniądz. Prawdziwe źródła kryzysów finansowych”, największe amerykańskie agencje ratingowe dla „toksycznych” papierów wartościowych MBS (opartych na długoterminowych pożyczkach hipotecznych na zakup nieruchomości emitowanych przez Freddie Mac i Fannie Mae) wydawały najwyższe oceny AAA, na czym miały zarabiać wielkie pieniądze. Tym samym były wspólnikami w oszustwie. Problem polega na tym, że odnośnie niektórych instrumentów dłużnych, takich jak CDO („przepakowane” MBS, instrumenty sekurytyzacji oparte na długu), inwestorzy nie mają bezpośredniego dostępu do wiarygodnych informacji i swoje decyzje inwestycyjne podejmują na podstawie zaufania do ocen wystawianych przez agencje ratingowe. Właśnie instrumenty CDO były oceniane bardzo wysoko, a późniejsze spadki ich wartości miały wpływ na powstanie kryzysu finansowego w USA pod koniec poprzedniej dekady. Niektórzy eksperci z branży, jak na przykład profesor Claire A. Hill ze Szkoły Prawnej Uniwersytetu w Minnesocie, twierdzą nawet, że gdyby nie błędne ratingi agencji ratingowych, to w ogóle nie doszłoby do kryzysu finansowego w 2008 roku w Stanach Zjednoczonych.

Biorąc powyższe pod uwagę, z pewnością wiele można zarzucić amerykańskim agencjom ratingowym. Na działalność firm ratingowych oburzają się europejscy politycy. Ale nie z tego powodu, że agencje te popełniają pomyłki czy że nie są obiektywne, ale dlatego, że najzwyczajniej w świecie nie podobają im się niskie oceny wystawiane ich rządom. Bezpośrednio powoduje to konieczność podwyższania oprocentowania obligacji emitowanych przez europejskie rządy (niższy rating oznacza miliardy euro więcej na obsługę zadłużenia, a w skrajnym przypadku może spowodować niemożliwość sprzedania papierów dłużnych), które bez coraz większego finansowania z zewnątrz nie są w stanie utrzymać zbudowanego przez siebie ogromnie kosztownego państwa opiekuńczego. Ironią losu jest to, że właśnie nadmierne wydatki państw powodują deficyty w finansach publicznych, a te z kolei napędzają konieczność brania nowych kredytów. I kółko się zamyka, bo to właśnie nadmierne zadłużenie powoduje, iż agencje ratingowe obniżają swoje oceny kredytowe. Michael Barnier, unijny komisarz ds. rynku wewnętrznego, zaproponował nawet, by zabronić agencjom ratingowym publikowania ocen wiarygodności kredytowej pogrążonych w kryzysie krajów Unii Europejskiej, co jest kompletnym absurdem. Pojawiły się też pomysły, by Europa uniezależniła się od agencji amerykańskich i stworzyła własną agencję ratingową. Angela Merkel, kanclerz Niemiec, już w zeszłym roku mówiła, że opowiada się za utworzeniem niezależnej europejskiej firmy ratingowej, która działałaby „ze zrozumieniem europejskiej kultury gospodarowania i zasady socjalnej gospodarki rynkowej”. W zamyśle miałaby ona stać się przeciwwagą dla hegemonii amerykańskich agencji, ale chyba nikt nie wierzy, że byłaby ona bezstronna i odporna na naciski uniokratów z Brukseli.

Z kolei Jose Manuel Barroso, przewodniczący Komisji Europejskiej, mówił latem tego roku, że konieczne jest nałożenie specjalnych przepisów na agencje ratingowe. – To strategia zabijania posłańca za złe wieści. Przecież takie kraje, jak Grecja z własnej winy znalazły się na krawędzi bankructwa – trafnie komentował w „Financial Times” profesor Geoffrey Wood z Cass Business School w Londynie. W połowie listopada Komisja Europejska zaproponowała jednak regulacje dotyczące firm ratingowych, które mają umożliwić inwestorom skarżenie ich do sądu oraz zwiększyć przejrzystość samych ratingów. Niestety Komisja ma również zamiar umożliwić czasowe zawieszanie oceny krajów, które są w kryzysie, jak teraz ma to miejsce w przypadku Grecji, Irlandii czy Portugalii. Nie tędy prowadzi droga. Europejscy politycy nie chcą bowiem leczyć przyczyn kryzysu, jakimi są nadmierne wydatki i nadmierne długi, a zamierzają ukrywać fatalne skutki swych działań przed opinią publiczną, którymi są zmniejszające się wiarygodności kredytowe.

Tak czy inaczej ostatnimi czasy kraje unijne nie mają lekko z amerykańskimi agencjami ratingowymi. Obniżanie ratingu dla jednego z krajów członkowskich strefy euro niekiedy powodowało na rynku spadek wartości tej waluty w stosunku do dolara (tak było w przypadku Portugalii w 2010 roku). Z oczywistych względów bardzo niski rating (CCC) ma Grecja. Latem bieżącego roku agencja Moody’s obniżyła długoterminowy rating Portugalii do poziomu „śmieciowego”, czyli oznaczającego, iż kredyty nie zostaną spłacone, czym oburzyła nie tylko portugalskich polityków. Na początku października agencja ratingowa Fitch, ze względu na powolny wzrost gospodarczy i wysokie zadłużenie, obniżyła ratingi Włoch i Hiszpanii. Co gorsza dla strefy euro, mówi się nawet o możliwości obniżenia ratingów Niemiec i Francji. Agencja Moody’s podała otwarcie, że „nie można finansować francuskiego modelu społecznego, jeśli nie zachowa się potencjału gospodarczego kraju”. Z kolei agencja Standard & Poor’s groziła wcześniej, że obniży najwyższy rating kredytowy Niemcom, jeśli władze w Berlinie zdecydują się na większy udział w unijnym funduszu pomocowym.

Ze względu na gigantyczne zadłużenie publiczne USA, które jest największe w historii świata – wynosi ponad 15 bilionów dolarów, czyli około 100 procent ich produktu krajowego brutto i rośnie w tempie prawie 56 miliardów dolarów dziennie – w sierpniu br. stało się to, w co niewielu wierzyło – obniżono rating amerykańskich papierów dłużnych. Jako pierwsza z dużych agencji odważyła się na ten krok Standard & Poor’s, która zredukowała ocenę wiarygodności kredytowej USA z maksymalnego poziomu AAA do AA+. Trzy tygodnie wcześniej, co prawda, mała firma Egan-Jones z Pensylwanii też obniżyła maksymalny rating tego kraju, jednak nie odbiło się to echem w mediach, gdyż to malutka firma zatrudniająca zaledwie pięciu pracowników. Inne amerykańskie agencje ratingowe ostrzegły, że także mogą obniżyć rating Stanów Zjednoczonych. Z kolei chińska agencja ratingowa Dagong Global Credit Rating, która uważa, że USA mają coraz mniejszą zdolność do spłaty zaciągniętych zobowiązań, już dawno utrzymuje wiarygodność Stanów Zjednoczonych na znacznie niższym poziomie. Richard Bove z amerykańskiej instytucji finansowej Rochdale Securities, wyraził nawet opinię, iż Stany Zjednoczone mają tak złą sytuację finansową, że gdyby były firmą prywatną, to ich rating kredytowy miałby poziom śmieciowy.

Wiele prognoz rynkowych czy dotyczących ruchów na giełdach papierów wartościowych, wygłaszanych przez doświadczonych komentatorów, nie sprawdziło się. Zawsze możne zdarzyć się błąd. Agencje ratingowe, nawet omylne, są jednak potrzebne, bo pomagają inwestorom w podejmowaniu decyzji inwestycyjnych. Generalnie rzecz biorąc, niskie ratingi państw rozwiniętych gospodarczo i nieogarniętych wojną nie biorą się z fusów, tylko są zwykle spowodowane olbrzymim zadłużeniem publicznym i fatalnie prowadzoną polityką finansową. I właśnie w związku z tym agencje ratingowe mogą mieć jeszcze jedną pozytywną cechę. Mianowicie ich oceny wiarygodności kredytowej, a nawet same ostrzeżenia o obniżeniu ratingu mogą wpłynąć na krajowych polityków, by prowadzili bardziej rozważną i racjonalną politykę finansową swoich krajów. Na przykład agencje już od zeszłego roku wielokrotnie ostrzegały polskie władze, że jeśli nie wezmą się za realne reformy strukturalne w zakresie finansów publicznych, to będą musiały obniżyć wiarygodność kredytową Polski. Jak widać, to agencje ratingowe stały się ostatnią instancją, która wstrzymuje polityków przed jeszcze większym marnotrawieniem pieniędzy podatników, bo ci reflektują się w obawie przed spadkiem ratingu.

Rozwiązaniem nie jest zamknięcie ust agencjom ratingowym, bo przez to nie poprawi się sytuacji finansowej bankrutujących państw opiekuńczych Unii Europejskiej, Japonii czy USA, lecz pilne uzdrowienie finansów publicznych, bo w przeciwnym wypadku państwa dalej będą brnąć w coraz głębsze bagno, z którego coraz trudniej będzie się wydostać. Firmy ratingowe tylko oceniają zastaną sytuację, nie mogą one ani kreować, ani zmniejszać wydatków państw czy też redukować ich zadłużenia. To mogą robić jedynie krajowe władze, prowadząc rozsądną politykę finansową. Optymalnym kierunkiem byłby oczywiście brak deficytu budżetowego, jak i deficytów całych finansów publicznych lub nawet lekka nadwyżka umożliwiająca stopniowe spłacanie narosłego od lat zadłużenia publicznego. Dlatego kiedy firmy ratingowe swoją oceną wiarygodności kredytowej mówią, że „jest bardzo źle, a będzie jeszcze gorzej”, to politycy powinni pójść po rozum do głowy, a nie dyskredytować agencji za to, że krytycznie zdiagnozowały ich działania.

 

* Niniejszy artykuł został opublikowany w nr 273 „Naszego Dziennika” z 2011 r.

Zostaw odpowiedź

web stats stat24